5月13日，年(nián)内首只央(yāng)企主题ETF——华泰(tài)柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企红(hóng)利ETF发布公告称，其累(lèi)计有效认购申请份额总额超过20亿份发行上限(xiàn)，将启(qǐ)动比例配售。这则小公告体现出市场对(duì)这一“中特估”主题的追捧力度(dù)。

　　实际上，近期围绕着“中特(tè)估”的行(xíng)情，市(shì)场关注度非常高，5月15日首批3只(zhǐ)央(yāng)企回(huí)报ETF发行(xíng)，更(gèng)成(chéng)为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。实际上(shàng)，早在去年底(dǐ)及今年一季度，一些基(jī)金经(jīng)理开(kāi)始(shǐ)调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情绪面、估值(zhí)方(fāng)式(shì)等(děng)问题成为市(shì)场关注焦点，中(zhōng)国基(jī)金报采访多(duō)位投(tóu)研人士，解(jiě)析“中(zhōng)特(tè)估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中特估”主题积极(jí)追(zhuī)捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利(lì)ETF罕见出现启动“比例配售”情况(kuàng)，今年场内(nèi)多只“中字头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只(zhǐ)央(yāng)企(qǐ)、国企(qǐ)ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有(yǒu)多只国(guó)央企主题(tí)基(jī)金(jīn)发行，市场(chǎng)对(duì)此充满期(qī)待，如5月15日就有3只(zhǐ)央企(qǐ)回报ETF，后续跟(gēn)踪央企科(kē)技引领、央(yāng)企现代(dài)能源等ETF也将获批发行，更有扎(zhā)堆上(shàng)报的央国企基金在排队(duì)入市。

　　这(zhè)些或成为(wèi)这一(yī)波“中特估”行(xíng)情的催化剂。

　　融通红利(lì)机会基(jī)金经理何龙表示，央(yāng)企ETF发行(xíng)在情绪上是(shì)构成催化(huà)因素的，近期银行股大涨的一个(gè)催化因(yīn)素就是积极(jí)推(tuī)介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金的申报发行，我认为确实(shí)会成为(wèi)引爆行情的催化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下半年，中特估有可能(néng)独领风骚(sāo)。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时(shí)基金指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨振建就表示，近期密集申报(bào)的国(guó)央(yāng)企(qǐ)主(zhǔ)题基金(jīn)主要涉及“股东(dōng)回报”、“科(kē)技引领(lǐng)”、“现代能源”几大主题，这样(yàng)的布局可以更好支持(chí)央国企的估(gū)值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行(xíng)情进一步上(shàng)涨的催(cuī)化剂。去年以(yǐ)来公募基金(jīn)发行(xíng)整体平淡(dàn)，近(jìn)期多(duō)只国央企(qǐ)主题基金申报和发行，行情火(huǒ)热下将为(wèi)市(shì)场带来增量资金，有望(wàng)推(tuī)动进一(yī)步上(shàng)涨。”杨(yáng)振(zhèn)建(jiàn)进(jìn)一步表示(shì)。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业(yè)务总监王帅认为，公募(mù)基金积极布局央国(guó)企主(zhǔ)题基金，一方面是因为新一轮(lún)深化国企(qǐ)改革(gé)的大(dà)幕将拉开，叠加“中特估”概(gài)念，央(yāng)国企上市公司的(de)投资(zī)价值凸显，该主题的基金将为投资者提供更丰富的工具以参与到央(yāng)国企投(tóu)资。另一方面是落实公(gōng)募(mù)基金行业高质量发(fā)展的要求，引(yǐn)导更(gèng)多资金参与央国企(qǐ)改革，更好发挥公募基金服(fú)务资本市(shì)场改(gǎi)革、服务(wù)实体经济和国(guó)家战略的作(zuò)用。

　　王(wáng)帅(shuài)表示，未来央(yāng)企ETF的发行将为央企相关(guān)标的(de)和(hé)板块带来增量(liàng)资金，提(tí)升交(jiāo)易(yì)活跃度，有望成为中特估行情的(de)催化剂。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市(shì)场(chǎng)结构(gòu)性行情明显，中特估(gū)和(hé)人(rén)工智能成为两(liǎng)大明显(xiǎn)的主线，而新能源等前期热门赛道(dào)股冷却，在此背(bèi)景(jǐng)下，一些基金经理开始调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　万家基金基金经(jīng)理(lǐ)章恒直言，自己目前重点关注三大行业，火电、券商、军工，这三大行业主要是央企(qǐ)或地方国(guó)资所在的(d辛追夫人是谁的夫人，辛追夫人是谁的母亲e)行(xíng)业(yè)，民营企(qǐ)业占比(bǐ)较少。

　　“首先是基(jī)于行业本身基(jī)本(běn)面(miàn)在今年(nián)会(huì)有重大的向上变化(huà)的机(jī)会，比如(rú)火电，会受(shòu)益于煤炭价(jià)格(gé)的(de)下(xià)跌，扭(niǔ)亏(kuī)为盈；券商(shāng)，会受益于今年市场成交量的(de)放大(dà)，盈利大幅增(zēng)长等(děng)。同时，随着国有企业改革的(de)推进，大(dà)概率这些企业(yè)会进入一个提(tí)质增(zēng)效、释放业绩的过程。”章恒表示(shì)，中(zhōng)特估是过去5年10年改革(gé)的(de)成果，是非常基本面的，和(hé)他过去1至(zhì)2年研(yán)究(jiū)投资思路也非常吻合，为在(zài)下半(bàn)年抓住这波中特(tè)估的投资机(jī)会做好了准备。

　　“去年年底已开始重视中特(tè)估的投资机会，判断中特估的机(jī)会(huì)未来(lái)三年(nián)分两个阶段(duàn)。”融通红(hóng)利机会基金经理何龙(lóng)表示，第一阶段也就是今年(nián)以数字经济(jì)和“一带一路(lù)”的主题(tí)普涨性机会(huì)为主，包(bāo)括(kuò)低于1倍PB、分红收益率极(jí)高的品种(zhǒng)，将会(huì)迎来普涨(zhǎng)性(xìng)的机会。第二阶段是(shì)未(wèi)来两年，在主题性机会消(xiāo)散以后，基(jī)于顶层设计对(duì)国央(yāng)经营管理价(jià)值导向变化，我们判断经(jīng)营(yíng)成果随之(zhī)改变(biàn辛追夫人是谁的夫人，辛追夫人是谁的母亲)是一个慢(màn)变量，会在未来(lái)两年体现(xiàn)在每一个央国企(qǐ)的报(bào)表中(zhōng)。

　　何龙强调(diào)，目前在挖掘公司经营层(céng)面可能发生显著(zhù)正向变化的个股提前(qián)进行布局，比如医(yī)药(yào)和消费等行业。

　　其实一(yī)季报已经显露出不少(shǎo)基金(jīn)在(zài)行动(dòng)。国金(jīn)证券研(yán)究所数据显示，偏股主动型基金(jīn)2022年年报前(qián)十大重仓股股票池中，“中特估”概(gài)念占偏股主动型基(jī)金(jīn)持有股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特(tè)估”概念占偏股主动型(xíng)基金持有股票市(shì)值比(bǐ)例(lì)提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)股在偏(piān)股主动型基金的持(chí)仓中，占比明显提高。上述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大重仓股(gǔ)的(de)数据，剔除个股涨跌(diē)影响，估(gū)计了各基金主动(dòng)加仓“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)的市值(zhí)占(zhàn)2022年末股票总市值(zhí)比例，一季度超过30％的偏股主动(dòng)型基金主(zhǔ)动加(jiā)仓了(le)“中特估”概(gài)念股(gǔ)，198只基(jī)金在2022年末不持有“中(zhōng)特估”概念股，但在(zài)一季(jì)度买(mǎi)入。

　　不(bù)仅(jǐn)如此，中(zhōng)信证券数据统计也显示，一(yī)季度(dù)主动偏股型(xíng)公募基金对港(gǎng)股央国企的持股市(shì)值比重达到2019年以来的新(xīn)高，港股央国(guó)企持股总市值占港股持股总市值的(de)比重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度(dù)的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加(jiā)大(dà)力量(liàng)？

　　构建国央企专门的股票(piào)库

　　可以(yǐ)说中国(guó)特(tè)色估值体系，正(zhèng)深刻(kè)影响(xiǎng)基金公(gōng)司的(de)投研，落实到(dào)日(rì)常的投研流程和实践(jiàn)之中，不少基金公司(sī)在加(jiā)大投研力(lì)量，更有专门(mén)构建国央企股票库。

　　融(róng)通红(hóng)利机会基金经理何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层设计改变(biàn)研(yán)究员过去对国央企(qǐ)的固定思维，需要实地(dì)考察国央企，并(bìng)且需(xū)要利用(yòng)当(dāng)前国央企愿意(yì)交(jiāo)流(liú)的契(qì)机，多(duō)花精力去进行跟(gēn)踪发现变化(huà)。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求研究员将(jiāng)自己所覆盖行业的所有国(guó)央企构(gòu)建专(zhuān)门(mén)的股票库，并进行长期(qī)跟踪，包括(kuò)考(kǎo)察其实地调研(yán)的的成果，了解国(guó)央企经营思路和财(cái)务导向的(de)变化(huà)，结合行业趋(qū)势(shì)和特征(zhēng)，寻(xún)找价值(zhí)洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业(yè)务总监王帅(shuài)也谈到“认(rèn)识(shí)”上(shàng)的(de)重视(shì)。他表示，通过深入学习，对(duì)“中特估(gū)”有了更(gèng)深刻的(de)认识：首先要认识市场体制机(jī)制、行业(yè)产(chǎn)业结构、主体持续发展能力等方面所体(tǐ)现的鲜明中国元(yuán)素和发(fā)展阶(jiē)段特(tè)征，“中特估”应该(gāi)是在此(cǐ)基础上构建的具(jù)有时代特(tè)征和中国特色、符合国家战略导(dǎo)向的(de)估值体(tǐ)系(xì)，而不是简单套用(yòng)国外的传统估(gū)值(zhí)模型。

　　“中(zhōng)特估是一(yī)种新的提法，但是这(zhè)个(gè)概(gài)念所涉(shè)及到的(de)行业和公司，一直在(zài)发生的变化。”万家基金经理(lǐ)章恒表示，万家基金一直非(fēi)常关注传统产业的变化(huà)，诸(zhū)如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也是一定能够抓(zhuā)住中特估这波行情(qíng)的机会的。同时，随着时局的变化，也(yě)在(zài)增加相关行业的(de)研究力量(liàng)。

　　此(cǐ)外(wài)，创金合信基(jī)金首席经济学家(jiā)魏凤春表示，积极践行中国特色的估值体系(xì)是资(zī)本市场使命，投资者(zhě)需要学习领会并针对原有的估(gū)值体系进行改造，以适(shì)应现(xiàn)实的(de)需要。明(míng)确该(gāi)体系的(de)框架是(shì)第一(yī)位(wèi)的工(gōng)作，合理设(shè)置指(zhǐ)标也非常重(zhòng)要，投资者的认可和(hé)实施是(shì)最终该(gāi)体系能否具备长(zhǎng)期价值的基础。不过，他也(yě)提醒，人为的拔估(gū)值是很大的认知误区，市场化认可是(shì)基本的常(cháng)识，不可误判。

　　体现社(shè)会(huì)价值与国家战略价(jià)值

　　新(xīn)估值方式(shì)？

　　央(yāng)国企是国民经济的(de)支柱(zhù)，国企(qǐ)央企发展要符合国(guó)家战略发(fā)展发向，更需要承(chéng)担社会公共责任等。而这(zhè)些(xiē)都应该考(kǎo)虑进估值体系之中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多数受访(fǎng)的基(jī)金经理认为，对于国央企的估值方式要充分体(tǐ)现(xiàn)企(qǐ)业的(de)社(shè)会价值与国家战略价值，目前(qián)已(yǐ)经形(xíng)成了初步的企业社会价(jià)值评(píng)价体系(xì)。

　　“如何定价(jià)国有企业承担社会价值(zhí)、符合国家战略发展的价值(zhí)？首要(yào)任务就构建中国特色(sè)的价值(zhí)评价体系，改变(biàn)从(cóng)以私人股东权益出发，现(xiàn)金流折现为(wèi)主要方法的单一价值估值体(tǐ)系，转向社会(huì)整(zhěng)体价值(zhí)观念、纳入中国特色的ESG评(píng)价体系(xì)，充分体现企业的社会价值(zhí)与国家(jiā)战略价(jià)值。”博时基金指(zhǐ)数与量化投(tóu)资部基金经理杨振(zhèn)建表示(shì)。

　　杨振(zhèn)建也直言，近年(nián)来国资委(wěi)指(zhǐ)导国内(nèi)团队对于中(zhōng)国(guó)特(tè)色(sè)ESG披露与(yǔ)评价体系不断探索(suǒ)，结合国际通(tōng)用规则，目前已经形成了初步的企业社会价值评(píng)价体系，其中包括《企业(yè)ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市公(gōng)司环境、社(shè)会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总监、基(jī)金经理王帅也认为，“中(zhōng)特估”应该是注重企业价值(zhí)的可持续估值，要重视股东(dōng)、员工和社(shè)会责任等要素对企业(yè)稳健成长的重大(dà)意义(yì)，重(zhòng)视稳定的现金流、持续(xù)增长的盈利(lì)、科技创新对提升企业(yè)内在(zài)价值(zhí)的(de)积极作用，这样有利于提(tí)高(gāo)估(gū)值定价模(mó)型(xíng)的科(kē)学(xué)性(xìng)和(hé)有(yǒu)效性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构(gòu)建等实务工作中，都(dōu)有成熟的量化指标可(kě)以(yǐ)使用，包(bāo)括(kuò)净资产收益率、营(yíng)业现金(jīn)比率(lǜ)、资产(chǎn)负债率、研发经费(fèi)投入(rù)强度等等。”王(wáng)帅也表示(shì)。

　　嘉(jiā)实金融精(jīng)选基(jī)金经理(lǐ)李欣更细致分析在估值(zhí)思维、估值结论、估值判断上有变化，尤其是估值的(de)方法和(hé)指标上，他认为其包括(kuò)产业链上下游(yóu)的衡量、全要素(sù)成本等，以及在纵向和横向(xiàng)上(shàng)的研究，强调政策优惠(huì)、产业发(fā)展、市场竞(jìng)争(zhēng)力和可持续发(fā)展等各种因素(sù)与企业价值的关系。这些因(yīn)素(sù)在对估值(zhí)结论(lùn)和判断的(de)影响上，也使(shǐ)得(dé)中国特色的估值体系(xì)与传(chuán)统的估值体系(xì)有所不(bù)同(tóng)。

　　“所以估(gū)值思(sī)维的变化，还有估值结论(lùn)和估值判断的变化(huà)，都是为(wèi)了更好地适应中国的市场和经(jīng)济特点，提(tí)供更精准(zhǔn)、更(gèng)合理的(de)企业估值信息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金合(hé)信基金首席经济学家魏凤春直言，这需要在实践中进行探索，目前(qián)尚没有公认的(de)指标(biāo)可以使用。

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